来源：中信证券研究

　　文｜明明 周成华 王楠茜

　　美国就业市场边际回暖，进一步降息有望支撑就业市场企稳，进而明年美国消费支出或将健康增长。流动性趋松的背景下，企业投资回升时点或临近。未来进一步降息或将推动明年美国房地产景气度上升。未来美国经济可能在今年四季度或明年一季度出现拐点，明年仍有一定降息空间，但空间也会受到美国大选以及关税等政策变动的影响。明年长端美债利率或跟随美国经济动能增强而趋势性上行。

　　▍美国就业市场边际回暖，进一步降息有望支撑就业市场企稳。

　　美国9月就业表现超预期向好，当前新增非农就业人数三个月均值为18.6万人，较前值有明显回升。失业人口和失业率继8月后进一步下降。就业扩散指数也显示回暖迹象。美国人口普查局数据显示较多行业9月招聘需求预期上调，招聘需求升温或支撑就业市场健康增长。未来进一步降息后，就业市场或更健康地增长。

　　▍未来就业市场增长企稳、收入增速保持韧性等因素可支撑明年美国消费支出。

　　当前收入增速增长放缓但仍保持韧性，平均时薪增速同比近期企稳，跳槽者与留岗者的薪资增速也趋平。在美国居民家庭杠杆率低、资产负债表良好的背景下，未来就业市场企稳有望支撑消费支出，明年美国消费支出或稳健增长。

　　▍流动性趋松背景下，企业投资和企业经营韧性增强，企业投资回升时点或临近。

　　工商业贷款标准自2023年6月起明显下降，流动性趋于宽松。经历了疫情冲击与政策刺激后，企业杠杆率回落至2015年水平，因而企业投资和企业经营仍具有韧性。目前美国企业利润同比增速仍稳定在1%以上，净资产收益率以及盈利与利息支出之比维持在2008年后高位水平。未来逐步降息后，企业投资韧性将增强，或在今年四季度、明年一季度明显回升。

　　▍未来进一步降息预计将推动明年美国房地产景气度缓步上升。

　　当前建筑商信心处于底部，但全美住宅建筑商协会 (NAHB)/富国银行住房市场指数等显示边际改善。随着成屋库存增加，房地产市场供需紧张在逐步缓解。需求方面，抵押利率先降后升，整体高利率对于房地产的限制需进一步降息后缓解。预计未来多次降息及流动性趋松将推动房地产景气度上升，明年美国房地产有望缓步回暖，房地产开工、销售等数据有望在明年一季度开始出现回升迹象。

　　▍美国通胀黏性背景下，预计其年底CPI同比或上升至2.8%左右，若美国关税等政策波动较小，明年美国通胀中枢上行风险较小，若特朗普上台后关税政策较快落地，则美国或将面临二次通胀风险。

　　虽然预计年内美国核心商品项CPI环比增速接近于零，但由于美国食品项面临通胀压力，美国能源项CPI较难下行，核心服务项或存在一定黏性，但短期核心服务项同比增速大幅上行的风险较低。我们认为美国年底CPI同比或小幅上升。若美国关税等政策延续当前状态，明年通胀中枢大幅上行概率较低，但若美国关税政策在美国大选结束后加码，可能会在较长一段时间推升美国通胀中枢。

　　▍未来美国经济或在今年四季度或明年一季度出现拐点，美联储明年仍有一定降息空间，长端美债利率明年或跟随经济动能增强而趋势性上行。

　　预计明年美国消费在实际收入以及劳动力市场逐步向好的背景下持续保持健康增长，企业投资跟随政策利率下降、流动性宽松而逐步走强，企业投资回升时点将临近，房地产投资有望在明年缓步回暖。整体美国经济动能预计将在明年逐步提升，年内美联储再总计降息50bps概率较高，在美国通胀中枢没有明显上行的基础假设上，美联储明年仍有50-75bps的降息空间。但若特朗普竞选成功后落地关税政策，可能会限制美联储降息空间。美债利率而言，10年期美债利率未来或随着美国经济动能增强而趋势性上行，并且年内需注意美国大选对于美债利率存在扰动的风险。

　　▍风险因素：

　　美国经济变动超预期；美国通胀变动超预期；美国关税、产业等政策方向变动超预期；地缘政治风险超预期等。

　　本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。